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财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析
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财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析

【摘要】商誉减值是管理者投资低效的典型表现,2019年年初我国上市公司现象级商誉减值浪潮引发了资本市场对管理者溢价并购和商誉减值的持续关注。本篇财务管理论文基于委托代理理论和行为金融理论,以掌趣科技为例,从管理者行为视角出发,结合管理者理性与非理性行为,系统地研究掌趣科技商誉减值的影响因素及经济后果,发现:并购商誉受管理者过度自信行为、羊群行为和代理行为的共同影响,商誉减值既包含经济因素,也包含盈余管理因素;商誉减值的经济后果表现为大股东的财富转移及公司的业绩“大清洗”。
财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析

【关键词】商誉减值;管理者行为;影响因素;经济后果;掌趣科技

一、引言

近年来,随着供给侧结构性改革的逐渐深入,上市公司“高估值、高溢价”并购频发催化资本市场商誉规模急速膨胀,“承诺高、履约难”怪象致使商誉减值风险成为威胁我国资本市场稳定的最大“黑天鹅”。2018年11月证监会就商誉减值风险做出专门提示,然而两个月后,现象级商誉减值浪潮席卷我国A 股市场,逾百家上市公司动辄数十亿的减值规模导致2018年度报告直接“变脸”。商誉是管理者对标的企业预期增长潜力支付的溢价,商誉减值意味着标的企业预期价值下滑,是典型的投资低效表现,超万亿商誉减值同时释放对资本市场造成巨大冲击,引发了全社会的广泛关注。

管理者是企业投资决策的主体,传统财务研究基于委托代理理论,认为管理者会出于自利心理而损害股东财富[1] 。而行为金融理论的出现和对管理者“非理性”情感的关注,打破了有效市场假设和理性人假设,发现管理者受认知偏差和信息不对称的影响,即使其完全忠于股东,也会由于过度自信行为[2] 和羊群行为[3] 而影响投资效率。事实上,管理者理性行为和非理性行为并非相互独立、矛盾的,相反,二者相辅相成,共同影响企业决策效率[4] 。学术界关于商誉减值的研究大致可分为三类:第一,从超额收益理论出发,结合会计准则规定研究商誉的内涵、后续计量与减值处理方式;第二,从委托代理理论出发,挖掘商誉减值的盈余管理动机及其对企业价值的影响;第三,从信息不对称理论出发,研究商誉减值对股价崩盘的影响。

目前国内外针对管理者行为与商誉减值关系的研究大多停留在管理者理性行为层面,缺乏从动态的视角、结合管理者心理因素探究“人”的行为轨迹在商誉减值形成过程中的作用,尚没有文献综合管理者理性和非理性特征探究管理者行为与商誉减值的内在联系。商誉从形成到减值都伴随着管理者主观决策,如资产评估方法的选择、对并购标的履约能力与业绩承诺关系的判断,以及对商誉减值计提时机和计提规模的选择等。基于此,本篇财务管理论文从管理者行为视角出发,以掌趣科技为例,深入剖析商誉减值的影响因素及经济后果。
财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析

二、文献综述

(一)管理者行为与并购商誉

商誉是企业溢价并购的产物,现有文献关于管理者行为对溢价并购影响的研究主要集中于两方面:一是基于委托代理理论,研究管理者理性心理导向下代理行为导致的并购溢价水平;二是基于行为金融理论,研究管理者非理性情感,如过度自信、羊群效应等在溢价并购中的作用。

关于管理者理性行为,委托代理理论指出,管理者目标与股东目标的非一致性导致二者存在根本利益冲突,处于信息优势的管理者为追求个人财富、声誉等而发起大规模并购以构建权利帝国[1] ,或通过突击并购拼凑业绩[5] 。陆涛等[6] 指出,上市公司管理者的利润操纵动机加剧了并购商誉“泡沫化”,高承诺、高估值、高溢价并购是造成资本市场商誉居高不下的直接原因之一。杨威等[7] 结合管理者减持比例和商誉规模,证实了管理者存在利用并购形成的商誉泡沫完成财富转移的理性行为。张新民等[8] 则从虚高商誉的抑制手段出发,发现加强内部控制建设能够有效抑制管理者的机会主义行为,降低代理冲突引致的商誉泡沫。

关于管理者非理性行为,行为金融理论指出,认知局限和心理偏好导致投资者行为呈现出非理性特征,包括过度自信行为、羊群行为和锚定效应。其一,关于管理者过度自信行为,Roll[2] 研究发现过度自信的管理者往往更愿意支付较高的交易对价。一方面,这类管理者往往乐观地相信标的企业履约能力而高估收益[9,10] ;另一方面,他们也更相信自身能力足以掌控并购中的不确定性而低估风险[9] 。管理者过度自信行为在并购中表现为执行频繁的溢价并购[11] ,最终直接扩大了企业商誉规模[12] 。其二,关于管理者羊群行为,Froot等[3] 、张维等[13] 发现个体对群体行为的非理性模仿、盲从也会影响并购决策。由于环境不确定性的存在,管理者为了维护个人声誉或逃避责任,有动机在决策过程中模仿竞争对手的行为以规避非系统风险。管理者羊群行为扩大了并购商誉规模,陈仕华等[14] 证明了羊群效应与并购溢价正相关,傅超等[15] 进一步指出并购市场的“非理性繁荣”现象是由于管理者相互模仿、追逐所引起的。其三,关于管理者行为中的锚定效应,吴超鹏等[16] 、Aktas等[17] 相继证明管理者并购决策存在学习行为,即前一次并购会对后一次并购产生影响;陈仕华等[18] 进一步指出,第一次并购溢价水平形成的“内在锚”会显著影响之后的并购溢价水平。

(二)商誉减值的影响因素

商誉是购买方支付的合并对价中高于标的企业可辨认净资产公允价值的部分,当管理者预期商誉的可回收金额低于其账面价值时,需对商誉计提减值并计入当期损益。Elliott等[19] 将资产减值细分为三类:一是标的企业经营业绩下滑导致业绩承诺无法兑现而造成的减值金额;二是由于计量偏误导致错误估计的减值金额;三是管理者为粉饰报表而操纵的减值金额。在此基础上,学者们主要从经济因素和盈余管理动机两方面探讨商誉减值的影响因素。

关于商誉减值的经济因素,Francis等[20] 证明了标的企业履约能力是导致企业商誉减值的直接因素。Gu等[21] 发现并购溢价程度与商誉减值风险显著正相关。王竞达等[22] 在此基础上结合并购估值溢价率、交易溢价率和标的企业业绩达成率进行分析后发现,业绩达成率存在“神预测”区间,此区间前后业绩达成率具有显著差异,证明了管理层在溢价并购时存在接受脱离标的企业实际履约能力的“虚高”承诺的现象。业绩承诺本身具有的难履约性,导致企业未来面临的商誉减值风险更高。此外,胡凡等[23] 发现企业在股价被高估时执行的并购决策往往更加盲目,进而加重了商誉减值风险。

关于商誉减值的盈余管理动机,学者们普遍支持管理者为了通过商誉减值以实现“平滑利润”[24,25] 或业绩“大清洗”[26] ,而表现为提早或推迟计提商誉减值。对于企业内部而言,管理层变更、债务契约和管理层薪酬方案都会影响管理者计提商誉减值的时机。具体而言,新任管理层并不愿意承担前任管理者决策失误遗留的不良经济后果,因而会出于维护个人声誉的需求,在上任当年大幅度计提商誉减值以转嫁前任管理者责任,缓解其执业期间的经营风险和业绩压力[25] 。当管理层面临维持良好财务业绩以规避债务违约风险的压力时,会选择少计提商誉减值[27] ;当管理层薪酬与公司业绩挂钩时,其也会倾向于少计提商誉减值以获取高额报酬[24] 。对于企业外部而言,会计政策修订会影响管理者商誉减值决策。黄世忠[26] 发现美国上市公司时代华纳、世界通信在会计准则修订关于商誉的后续计量方法后,一次性计提了巨额商誉减值,通过盈余管理的方式对资产负债表进行彻底清洗,从而“消化”了以往利润不实造成的“资产泡沫”和“隐性负债”压力。张倩等[28] 在对我国资本市场的研究中也证明了管理者会利用会计准则变化带来的弹性空间,进行相应的商誉减值行为以操纵利润。

(三)商誉减值的经济后果

商誉减值作为利差信号会直接影响上市公司在资本市场上的股价表现。曲晓辉等[29] 的研究表明公司股价、股票收益率与商誉减值显著负相关,投资者对发生了商誉减值的公司持负面态度;韩宏稳等[30] 进一步证实了商誉减值会显著增加公司的股价崩盘风险。此外,杨威等[7] 研究发现管理层利用溢价并购形成的“股价泡沫”和商誉减值造成股价大幅度下跌,进而实现了财富转移。叶建芳等[31] 发现会计师事务所会上调发生了商誉减值的公司的审计费用;徐经长等[32] 研究证实了上市公司商誉减值规模与债务融资成本表现出显著的正相关关系。总体而言,关于商誉减值经济后果的研究起步较晚且内容较为分散。

综上所述,现有研究发现了管理者代理行为、过度自信行为、羊群行为、锚定效益会影响商誉初始计量金额;揭示了客观经济现实与盈余管理动机是影响商誉减值的主要原因;证明了商誉减值会负面影响上市公司的资本市场表现。然而,上述论文在研究过程中普遍将理性行为和非理性行为分开讨论,缺乏对两类行为综合作用效果的考虑。事实上,管理者在经济决策中往往同时表现出理性特征和非理性特征[4] 。基于此,本篇财务管理论文采用案例研究法,以掌趣科技为研究对象,按照如图1所示的理论框架,从管理者行为视角出发系统探究商誉减值的影响因素及经济后果。

三、案例分析

掌趣科技成立于2004年8月,主营移动终端游戏和互联网页面游戏,2012 年于深交所创业板挂牌上市,最高市值达542.53亿元,成功跻身创业板前三,成为国内游戏行业第一股。上市以来,公司连续溢价并购动网先锋、玩蟹科技、上游信息和天马时空四家企业,积累了巨额商誉,却在2018年一次计提商誉减值33.80亿元,直接导致公司业绩由盈转亏,成为创业板商誉减值的代表。掌趣科技并购交易产生的商誉及商誉减值情况如表1所示。
财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析表1

(一)掌趣科技管理者行为特征解析

1. 过度自信行为。管理者过度自信行为是指因管理者对收益与风险的认知偏差而造成在财务决策中高估收益、低估风险,进而错误地做出不利于企业价值增长的经营决策的行为,这是最典型、最普遍的非理性行为。学者们通过大量研究提出了一些具有影响力的间接指标来衡量管理者过度自信水平,最常用的几种方法包括:管理者个人背景、盈利预告偏差、自利归因法[33-35] 。已有研究发现:管理者个人特质,如性别、年龄、学历、工作经历、任期等[33,34,36] 都会影响管理决策,其中男性、年轻、高学历、有财务工作经历、任期较短的管理者更容易产生过度自信行为。

本篇财务管理论文梳理了掌趣科技2012 ~ 2015 年间主要任职高管的个人背景特征,如表2所示,可以看出掌趣科技的主要管理人员符合高学历特征。同时发现,掌趣科技内部管理层变更较为频繁,且男性高管比女性高管变更更为频繁。综上所述,掌趣科技主要高管具备过度自信特征,因而在企业经营决策中也更容易采取激进的行为。
财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析表2

此外,本篇财务管理论文采用自利归因法[35] 进一步探讨掌趣科技管理层过度自信行为。自利归因法的核心思想是过度自信的管理者习惯于将业绩增长归于内因,而将业绩下滑、经营困境归于外因,通过对业绩预告中关于业绩变动描述的句子进行分析,判断管理者正向业绩的内部归因IP和外部归因EP、负向业绩的内部归因IN和外部归因EN。当IP-EP+EN-IN>0 时,管理者表现出过度自信行为。

表3列示了掌趣科技2012 ~ 2015 年间业绩预告及其归因情况,可以看出:掌趣科技管理层更倾向于将经常性损益对企业价值增长的贡献归于自身卓越的管理能力、敏锐的市场判断力,以及出色的并购等内因,而将非经常性损益对企业价值增长的贡献归于外因,说明其存在过度自信行为。
财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析表3

2. 羊群行为。并购重组是互联网企业迅速完成外延式扩张的首选手段,据统计,2011 ~ 2015年间我国互联网企业并购交易额由61亿元增长到1072.3亿元,其中2015年标的企业为游戏公司的并购交易额达755.76亿元,占比70.48%。此阶段游戏行业的并购浪潮既是政策利好情况下资本追逐的产物,也是游戏公司竞相模仿、追赶的必然结果。掌趣科技的连续溢价并购行为与游戏行业并购浪潮的非理性繁荣在时间上高度一致。对比行业竞争者同时期经营决策行为发现,完美世界、世纪华通、中青宝也默契地于2010 ~ 2015年间发生了高频率并购(如表4所示),且不断加快并购步伐,搭建从网游到手游的全产业链布局。综上可知,掌趣科技2012 ~ 2015年间并购活动与行业竞争者同时期并购行为存在明显的趋同性,呈现“连续并购、多元布局”的特点,说明管理者之间存在相互模仿的现象,即掌趣科技管理者在此轮并购中存在羊群行为。
财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析表4

3. 代理行为。并购是第一类代理矛盾的外在表现,连续并购发生频率与代理成本显著相关[37] 。本篇财务管理论文参考侯巧铭等[4] 的做法,以管理费用率衡量在职消费等造成的代理行为,以资产周转率衡量决策低效造成的代理行为。
财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析图2

如图2所示,掌趣科技自2013年实施并购以来,管理费用持续攀升,管理层在职消费只增不减。企业并购后一般存在1 ~ 2 年的整合期,在此期间由于组织机构调整等事项,管理费用出现小幅上涨是正常且合理的现象,但掌趣科技管理费用居高不下且呈现几何级增长态势,管理费用率脱离正常发展轨迹,说明管理者存在代理行为。与此同时,掌趣科技总资产周转效率持续走低,公司依旧存在决策低效的问题,没有发挥并购协同效应,进一步佐证了掌趣科技管理层存在代理行为。

(二)掌趣科技商誉减值的经济因素

1. “迎合式”评估扩大了溢价倍数。掌趣科技2012 ~ 2015年间前三次并购的标的企业均属于互联网行业,技术资源和人才资源是构成标的企业核心竞争力的关键要素,具有无形性、非消耗性和难量化的特征,因而合理、恰当的评估方法直接决定了标的企业估值准确性和并购溢价水平。

掌趣科技并购动网先锋与玩蟹科技时对标的企业资产评估选择了收益法,并购上游信息时选择了市场法,估值溢价率基本保持在10 ~ 40倍之间,最高溢价率达38.09倍,远超标的企业合理估值范围。从表1可以看出,并购活动的交易溢价率也始终维持在高水平,最高达157.82倍。互联网企业生命周期短、产品更新快,盈利能力的多变性和经营存续期的不确定性导致其很难找到可比企业,传统评估方法并非互联网企业资产评估的最佳选择。然而,掌趣科技三次并购活动均采用传统评估方法,而非新颖的、更适合互联网企业的资产评估方法,其资产评估方法具有迎合性,导致评估预测结果存在一定程度的偏差,不能反映标的企业的真实价值。此外,掌趣科技在资产评估过程中存在信息披露格式化现象,公司侧重于披露客观、成熟的信息,如收益法的定义及其优劣势,而缺少对主观的、与评估对象差异化特性相关的内容的解释,有效信息含量少。在这种迎合式评估方法下,掌趣科技商誉规模随标的企业溢价倍数的增加而不断膨胀。

2. 标的企业履约能力不足,业绩承诺虚高。业绩承诺是指标的企业向购买方承诺的在未来一定期间内将完成的业绩任务,其设立的初衷是减少购买方与标的企业间的信息不对称,保证交易价格公平合理,保护购买方与中小投资者的利益。然而,事实上业绩承诺传递了标的企业未来发展前景良好的信号,促使购买方更愿意支付高价,且业绩承诺越高,并购溢价越严重,商誉积累也越多。已有研究证明了我国并购市场存在标的企业以高业绩承诺赚取高估值和高定价的现象[5,22] 。
财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析表5

掌趣科技前三次并购活动中每家企业都做出了业绩承诺,具体如表5所示。其中,2013年并购玩蟹科技、上游信息和2015年并购天马时空时,标的企业首年业绩承诺与其并购前年度净利润比值都超过了10 倍,最高达3141.36倍。然而,过度自信的掌趣科技管理者并没有意识到高对价换得的是与标的企业可持续发展能力极不匹配的“虚高”承诺。尤其是在首次并购动网先锋的业绩承诺基本实现后,掌趣科技管理者进一步加大溢价并购力度,几近疯狂的承诺倍数远超标的企业可持续增长能力,高业绩承诺不但没有修正不合理的并购估值,反而加剧了并购溢价现象,而与此形成鲜明对比的是业绩达成率持续走低,最终导致高达55.81 亿元的巨额商誉悬顶。

此外,王竞达等[22] 、王军辉等[38] 指出并购业绩达成率存在“神预测”区间,即业绩达成率处于100% ~ 120%之间时,既可能是因为标的企业拥有精准的盈利预测能力,也可能是由于管理者短视[39] 或财务造假[22] 而对业绩承诺虚高的掩饰,且在后者发生时,标的企业会由于业绩承诺虚高而在承诺后期或履约期结束后因履约能力不足而表现出明显的业绩下滑趋势,也意味着购买方将面临巨额商誉减值风险。掌趣科技每次并购后的第一个业绩承诺期业绩达成率基本处于“神预测”区间,而在之后都出现了不同程度的业绩下滑。同时发现,上游信息第二次业绩承诺主动调低了2015年、2016年预期,2017年公司业绩更是出现滑铁卢式的下跌,进一步佐证了其此前的业绩承诺是脱离实际的。巨额商誉减值是管理者非理性接受虚高业绩承诺的必然结果。

(三)掌趣科技商誉减值的盈余管理因素

1. 市场时机。2019年1月4日,会计准则委员会公布了企业会计准则咨询委员会对“商誉及其减值”议题文件的意见,其中大部分委员同意将“商誉减值测试”改为“商誉摊销”,认为商誉的账面价值应随着企业合并利益的消耗而逐步减记至零。商誉后续计量方法的改变对拥有巨额商誉企业的打击可能是毁灭性的,上市公司商誉减值金额与盈余管理程度正相关[26,28] 。对于我国上市公司而言,连续两年亏损将被强制“戴帽”,连续三年亏损将被强制退市,专家们对商誉后续计量方法态度的转变促使众多管理者关注企业商誉的规模及质量,思考商誉减值风险,其有动机在此时主动通过盈余管理行为清洗巨额商誉。标的企业业绩承诺逐步到期与政策不确定性的信号效应引发我国创业板和中小板商誉减值规模在2018年呈现集中式、爆发式增长,增速超过400%,众多上市公司,尤其是“商誉大户”纷纷选择一次性清理溢价并购所埋下的“商誉巨雷”,释放经营压力。

对于上市公司而言,商誉减值取决于商誉的存量(即商誉规模决定了企业商誉的可减值空间)和商誉的风险(即标的企业履约能力决定了企业商誉减值幅度)。
财务管理论文:基于管理者行为的掌趣科技商誉减值剖析表5

如图3所示,掌趣科技2013年商誉规模呈现断崖式增长,2014年起公司一半以上的资产都是不具有实体价值的商誉,资产变现能力弱且收入规模与商誉规模不匹配。在业绩承诺明显虚高、标的企业频频爽约且政策不确定性增大之时,掌趣科技选择趁机和众多上市公司一同“排雷”(2017年商誉减值仅1.91亿元,2018年商誉减值高达33.80亿元,计提比例超过60%)。这一方面能够通过群体行为转移投资人对个体利差信息的关注,最大程度地削弱商誉减值对市值的冲击;另一方面能够使得投资人侧重于关注政策变化而非企业经营能力欠佳的事实,从而完成业绩“洗大澡”。

2. 管理层更替。掌趣科技一系列高承诺、高估值、高溢价并购活动的执行及巨额商誉的堆积发生于姚文彬执掌公司期间,而在2016年上述并购活动业绩承诺全部到期之前,姚文彬接连辞任公司总经理和董事长职务。在姚文彬离任之前,并购标的已经表现出无法完成业绩承诺的趋势,但公司并未计提商誉减值。此后胡斌、邓攀、李好胜接连离任,掌趣科技1个月内先后更替3位高层领导,频繁且密集的管理层更替不仅加大了并购整合的难度,也提高了公司经营的不确定性和商誉减值风险。在公司面临内忧外患的情况下,刘惠城出任掌趣科技董事长兼总经理,并对前任领导集体贯彻执行的“内生+外延”式发展战略进行了适当修正。一方面,刘惠城提出了“一体四翼”发展战略,即以产品研发策划能力为“体”,以IP、人才、流量、渠道为“翼”,持续推出优质内容产品,实现减负、提速、增效;另一方面,其对前任领导层留下的业绩桎梏进行了“松绑”,在2017年主动对动网先锋、上游信息和天马时空三家企业计提减值准备,2018年进一步对这三家企业和玩蟹科技计提商誉减值,且各家企业累计减值规模超过50%(如表1所示),实现在游戏审批放行信号之前出清商誉规模,释放业绩压力。

(四)掌趣科技商誉减值的经济后果

1. 利益博弈:大股东财富转移与中小股东利益损失。掌趣科技利用连续溢价并购迅速实现游戏产业链的扩张、公司体量的增大和市场份额的提升,使得信息滞后、专业知识薄弱、投机思想严重的散户投资者盲目相信并购会给公司带来超额收益并携带大量资金进场。在资本市场的狂热追逐下,公司股价一路飙升,最高市值达542.53亿元(如图4所示),三年内市值翻十番。高商誉抬高公司股价的同时也积累了股价泡沫,为股东和高级管理人员创造了财富转移的空间。

如表6所示,大股东华谊兄弟在2015 ~ 2017 年疯狂减持17次,累计减持1.66亿股,套现17.69亿元。与此同时,掌趣科技创始人、大股东叶颖涛在2015 ~ 2016年陆续减持0.3亿股,套现6.58亿元。大股东持有股票是为了获取公司分配的盈余而非买卖股票的资本利得,持股比例代表了他们对公司预期盈利能力的信心。而掌趣科技两位大股东的连续减持行为与公司疯狂溢价并购、资本市场狂热追逐形成鲜明对比,说明公司表面经营稳定,实则暗含风险。大股东们已经意识到巨额商誉风险造成的经营不确定性终会重创公司市值,甚至引发股价崩盘,却出于利己动机刻意掩盖“坏消息”,趁早高位套现以实现财富转移。与此同时,此轮连续溢价并购的主要发起人、联络人姚文彬在其主导的三次并购活动尚未履约完毕、最后一笔并购活动仅履约一次的情况下也开始减持(2016年3月15日),并在半年内连续减持1.13亿股,持股比例由20.90%下降到15.99%,次年进一步减持1.94%的股权,共套现17.38亿元。至此,掌趣科技主要大股东和实际控制人均完成商誉减值风暴来临前的财富转移。

掌趣科技大股东在其减持期间始终没有释放商誉减值的利差信号,将公司股价始终维持在高位,并尽可能多地实现了财富转移。而在主要大股东悄然离场后,公司释放巨额商誉压力,商誉减值作为利差信号直接影响了资本市场投资人行为,导致股价疯狂下跌。2019年1月30日公司披露2018年业绩预告次日,股价跌至3.02元/股,公司市值仅剩83.28亿元,相较于最高值542.53亿元跌落了84.65%,众多在高位涌入的中小股东被牢牢套住,造成了中小股东严重的财富损失。

2. 柳暗花明:业绩“大清洗”与股价触底反弹。在现行会计准则下,企业每年年末都需进行商誉减值测试,但凡预期标的企业未来经营业绩不佳就仍需计提商誉减值,故而巨额商誉对企业而言宛如不定时炸弹。

如图5所示,掌趣科技的股价自2017年计提商誉减值以来持续下跌,2019年1月30日披露拟计提36.60亿元商誉减值的信息后股价更是跌至谷底,创历史新低2.99元/股。然而,仅在业绩预告后两天,公司股价一改颓势,转跌为升,并呈“V型”上涨趋势,连续23日上涨将公司股价直接拉升至4.76元/股,涨幅达59.20%,成功扭转了商誉减值对公司股价的不利影响,实现股价的触底反弹。这说明当标的企业预期盈利能力下滑已成为客观事实时,对管理层而言商誉减值演变成了一项沉没成本,管理层决策重点是如何合理选择计提时机和计提规模,使其对企业未来业绩的影响最小,实现积极的盈余管理。此外,为最大限度地规避2018年年报披露对股价的二次冲击,掌趣科技同时披露了2018年年报与2019年一季报,向资本市场同时传达了2018年亏损31.50亿元的利差信息和2019年一季度实现净利润1.87亿元、同比增长41.94%的利好信息,彰显公司价值增长潜力,稳定投资者情绪。掌趣科技通过此次主动计提大额商誉减值不仅一次性实现了商誉出清和业绩“大清洗”,而且实现了股价触底反弹,达成有效的市值管理。

四、研究结论

本篇财务管理论文基于委托代理理论和行为金融理论,以掌趣科技为例,从管理者理性和非理性行为两个维度动态分析了商誉减值的影响因素和经济后果,发现:管理者在商誉形成及商誉减值决策中表现出明显的过度自信行为、羊群行为和代理行为特征;商誉减值既包含经济因素,也包含盈余管理因素;上市公司管理者利用溢价并购形成的股价泡沫和商誉减值最终也实现了财富转移和业绩“大清洗”。一方面,由于管理者在并购时盲目地接受了不切实际的“虚高”业绩承诺,导致商誉在形成时就具有较高的减值风险,最终由于标的企业无法履约而表现为商誉减值;另一方面,管理者会因利己主义而择机进行商誉减值以实现盈余管理目的,表现为在会计政策不确定性增加和管理层更替时计提大额商誉减值。

我国经济已由高速增长阶段过渡至高质量发展阶段,商誉减值风险成为我国资本市场高质量稳定发展的最大威胁,需要相关利益者共同努力防范和化解商誉减值风险。基于此,本篇财务管理论文提出如下改进建议:第一, 政府应强化制度落实、加强制度监督,真正发挥制度的镜子作用,引导责任主体在权利范围内严格遵守准则规定和法律法规,保证资本市场的公平有效。第二,企业应完善问责追责机制。管理者行为偏差的根源在于缺乏有效的问责追责机制,其行为难以被约束,因此上市公司应发挥制度优势,约束管理者行为,从源头减少业绩承诺与标的企业可持续增长能力明显偏离的高溢价并购活动,控制商誉减值风险。第三,中介机构(如会计师事务所、律师事务所、投行等)应加强对职业道德的重视,保持事务开展的独立性和客观性,能够真正起到对上市公司的监督、引导作用,包括指导上市公司因地制宜地选择适合自身资产结构的评估方法、客观公正地评估并购可行性、控制并购溢价率、核算与确定商誉减值规模与时机、督促上市公司充分披露商誉减值相关信息等。第四,投资者应加强专业知识学习,提升判断能力,在面对资本市场异常现象时保持客观冷静,避免盲目“追涨杀跌”的行为。

本篇财务管理论文的不足之处包括:第一,尽管本篇财务管理论文发现管理者理性行为和非理性行为都会对商誉减值造成影响, 但由于案例研究的固有局限性,本篇财务管理论文研究没有量化两种行为的具体影响程度,今后会着力做进一步深入探讨;第二,影响商誉减值的因素非常丰富,而本篇财务管理论文仅从标的企业履约能力、市场时机和管理层更替三方面进行了探讨,相关影响因素研究不够全面、系统;第三,本篇财务管理论文对商誉减值经济后果的关注集中于市场层面,缺少对债权人、审计师、投资分析师等利益相关者的考虑,亟待进一步的拓展研究。

主要参考文献

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本篇财务管理论文原创: 何瑛 李雯琦,单位北京邮电大学经济管理学院, 北京 100876

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